北京时间 月 日晚上美股盘前，BOSS 直聘发布了 年二季度财报。作为一个受宏观经济预期影响较大的招聘行业中的一员，在二季度那样的环境下也很难拿出令人满意的成绩。当然市场对此也有预期，更看重的是三季度的情况。
具体核心指标概述：
（）营收. 亿元紧贴指引下沿，弱于以往的超指引表现，同比下降 .%。三季度指引为 .-. 元，同比下滑 .%～.%，低于市场预期。虽然三季度以来经营指标在回暖，但财务指标上的修复需要等到四季度。
（）毛利率保持稳定，二季度还处于注册冰冻期，因此用于获客的营销费用继续紧缩，研发及管理费用则持续增长，体现公司对产品优化的持续性投入。
最终调整后经营利润（剔除股权激励支出影响）为 . 亿元，同比下滑，主要受制于收入的下滑，以及服务器成本增加后对毛利率的侵蚀。
（）二季度招聘受疫情影响降温明显，付费企业数环比下降至 万。但与此同时，经济压力下求职者更加活跃，用户月活环比净增 万人达到 万。
管理层在电话会上透露，恢复注册以来已有 万新增注册用户，预计下半年有望增加 万。海豚君认为，如果按照目前 %-% 的注册活跃转化率，即有望增加 万- 万的月活。
（）截至二季度末，公司账上类现金资产余额（现金 + 短期投资）为 亿，二季度经营性现金净流入 . 亿元，环比有所降低，但有望随业季恢复而回暖。应付账款以及其他短期应付款项合计约 亿，因此暂无现金流压力。
长桥海豚君观点
从前瞻性的财务指标以及公司的收入指引上，暂时未看到三季度会出现业绩好转的迹象。不过电话会中管理层透露了不少经营上的指标，尤其是在 月疫情解封、 月开始恢复注册，以及经济缓慢复苏之后，求职者和招聘企业的活跃度都在增加。
海豚君认为，短期经营数据反弹，不排除有疫情解封、毕业季以及恢复初期需求拥挤等一些暂时性的多重因素叠加影响，经济的修复是否给力，以及在快手等新玩家介入是否会影响长期空间打折？这是分别影响 BOSS 直聘短、长期逻辑的关键问题。
针对上述两个问题，海豚君觉得长期逻辑是否会受到竞争削弱影响，可能还需进一步判断，但我们保持谨慎的同时，也对 BOSS 直聘持有信心。截至 季度末，“快招工” 目前合作企业达 万家，草根调研看多为人才劳务中介公司，职位分布上，目前占比较高的也是更偏工厂车间性质的传统蓝领招聘。也就是说，“快招工” 目前最直接影响的应该是本地分类信息网站的招聘业务，比如 同城。对 BOSS 直聘的影响更多的未来增长空间，但也需要看 “快招工” 后续的业务经营，招聘企业领域拓展情况。
短期则主要看经济复苏，一般情况下，中小企业在经济出现边际拐点的时候，自身业务的收缩和扩张变化会非常大。而 BOSS 直聘大部分的客户属于中小企业，预示着 BOSS 直聘二季度以来面临的压力相比同行更大，但另一面，在经济边际向上时，也可能会释放出更高的弹性。
虽然 月宏观数据显示当前经济复苏节奏低于预期的缓慢，但复苏的方向是确定的，因此对应到 BOSS 直聘的估值上，短期内或许还会经历一段随经济预期摆动的磨底过程，但业绩修复 + 恢复注册后经营面上的改善，会最终反映到 BOSS 直聘股价上。
本季财报数据详细解读
一、营收预期内下滑，数据改善还得看四季度
虽然公司给了二季度的指引，但在这么差的宏观环境下，市场对 BOSS 直聘的预期也相对保守，最终收入小小 Beat，实现 . 亿元，同比下滑 .%，收入端确实承受了不少宏观面和注册冰冻上的压力。
根据公司对三季度的指引，短期在收入确认上还不能完全体现经济修复、招聘回暖的预期。三季度营收指引在 .-. 亿元区间，略低于市场预期的 . 亿。
从更能表现当下客户情况的「现金收入」指标中，也更能看出 BOSS 直聘当下面临的逆风环境。二季度 BOSS 直聘现金收入同比下滑 %，环比也萎缩不少。二季度现金收入这么惨淡，疫情恐怕是主因。出于对封控政策、经济压力的不确定，企业会显著降低招聘意愿。
不过三季度以来，随着上海解封、App 恢复注册，BOSS 直聘的经营数据都在转好，现金收入上也恢复了增长。
公司预计三季度现金收入为 亿元，同比增长 .%，不过值得一提的是，这里面包含了一些因为二季度封控，部分企业招聘需求延期带来的增量。如果按照对比去年同期的情况，三季度的增量部分并不够企业的招聘需求完全恢复，即二三季度整体现金收入只有去年的 %。
换句话说，尽管已经解封、注册恢复，但企业在 BOSS 直聘上花的钱是实实在在的比去年要少了。但根据电话会中管理层披露的一些预期数据：
（）下半年预计注册用户净增加 万；
（）企业付费率实际上保持稳定，从付费企业数/MAU 来看走低，是因为二季度求职者的活跃度比企业招聘者更高。
（）截至目前，有累计超 亿的用户注册。
按照（）、（）计算，目前的「月活用户/注册用户」占比（.%），下半年 万名新增注册用户中，考虑到有一个使用习惯的过程，我们按照 % 的「月活用户/注册用户」占比计算，即月活预计要增加 万人。我们预计三季度、四季度分别增加 、 万人。
再按照 Q（.%）、Q（.%）之间的企业付费率水平（～%），来计算三季度、四季度的企业付费用户数，分别为 、 万个，相比二季度的 万有明显回血预期。
因此，海豚君认为，BOSS 直聘边际转好有望在四季度业绩上会有明显体现。
那么另一个问题是，二季度是行业逆风导致的暂时性影响，还是竞争导致的持续性影响：
）一方面从 BOSS 直聘本身指标来看，虽然整体月活在增加，付费企业数保持稳定，但过去 个月单用户平均付费额是在逆势增长的。当然这不代表企业在经济这么差的情况下还增加招聘预算，而是由于中小企业在经济逆周期 “消失” 得更快。
）结合同道猎聘的二季度经营数据——活跃用户同比 % 增长、付费企业客户同比增长 .%、付费 ARPU 同比 % 增长，其中主要是靠单用户付费来拉动整体收入的增长。在经济下行周期，特定企业的招聘预算不会直接增加 %，因此平均 ARPU 的增长，可能主要靠的是客户结构的变化——在疫情下，付费力更高的中大型企业，招聘计划相对稳定，继续延续招聘线上化趋势，但对于中小企业来说，招聘预算收缩，对在线招聘平台的收入贡献降低。
因此，以中小企业客户为主的 BOSS 直聘，在经济低迷周期阶段，会跟随客户受到更大的影响。单从与猎聘的对比来看，BOSS 直聘目前受到行业因素的影响更大。
二、利润来源：极致压缩获客推广支出
融资环境冷淡，收入上承压，BOSS 直聘能做的就是继续释放利润熬过低迷期。当然，这也是 BOSS 直聘连续三个季度持续做的工作了——减少推广营销。
二季度因为疫情，招聘显著降温，公司也及时减少无谓的获客推广支出，在剔除掉股权激励支出的 Non-GAAP 指标下，销售费用同比下滑 %，其他费用则继续增加，体现对产品技术维护升级的持续性人员投入，不过二季度研发费用和管理费用的增速均明显放缓。
最终实现 Non- GAAP 下经营利润 . 亿元，同比去年下降 %，主要来源于收入端的下滑，以及服务器成本增加对毛利率的影响。经营利润率 .%，逼近公司今年全年目标。
Non-GAAP 下净利润 . 亿，同比增长 .%，相比于经营利润的下滑，净利润的增长主要来源于本季度财务收入的显著增加。但这与核心业务发展情况无关，因此海豚君还是倾向于看 Non- GAAP 经营利润变动情况。
